Pablo Brenner & Sergio Fogel Blog

Paul Krugman es uno de los economistas mas prestigiosos del mundo. Ha escrito libros, tiene una columna en el NY Times, y se volvio famoso prediciendo la crisis asiatica. Tiene un blog interesante, sobre todo porque es una especie de «pensar en voz alta».

En las ultimas semanas, Krugman esta desorientado.  Por ejemplo, hoy escribe que segun su libro, primera edicion, «todas las tasas de interes de corto plazo (menos de 6 meses) se tienden a mover juntas». Dice Krugman: «Me parece que voy a tener que cambiar eso en la segunda edicion».

Las tasas de corto plazo son la Federal Funds rate (la que fija la Fed), el LIBOR (la tasa a la que los bancos se prestan entre si), y el rendimiento de los bonos del tesoro de corto plazo. En el ultimo tiempo el LIBOR se despego de la tasa de la Fed, y los bonos de corto plazo estan rindiendo aprox, 0.34% anual. O sea, los bancos no quieren prestarle a otros bancos, y por mas que la FED fijo una tasa de 2.25%, los bonos de 3 meses rinden un 0.34% anual. O sea, en la practica la tasa es de 0, y no esta claro que la FED pueda bajarla mas.

Esto es un quiebre de modelos nunca visto, y con impacto en todos lados. Por ejemplo, el precio de una opcion es el resultado de una formula, que contiene entre otras cosas la tasa libre de riesgo. Que tasa se debe usar, la LIBOR, la de los treasuries, la de la Fed? No es un detalle menor, ya que genera oportunidades de arbitraje de billones de dolares.

Vivimos en tiempos interesantes.

Ya hace varios anios que sentimos que vivimos en un exceso de liquidez. De donde viene?

La teoria de Greenspan es mas o menos asi. La gente genera dinero, de eso parte gasta y parte ahorra. El ahorro de una persona se convierte en inversion, o en des-ahorro de otra persona.

En los paises sub-desarrollados, el ahorro es mayor que en los desarrollados. Eso es por varios motivos. Segun Greenspan es por una falta de confianza en la seguridad social. Yo agrego otras: la desigualdad (los ricos ahorran mas que los pobres), la inestabilidad laboral (hoy tengo trabajo, pero no se que pasara maniana) y la falta de acceso al credito. Esto ultimo puede parecer paradojico: si alguien ahorra mas, esa plata deberia quedar disponible para prestar. Pero como todos sabemos, quien tiene ahorros en nuestros paises prefiere depositarlos fuera del pais (de hecho indirectamente prestandoles a los americanos para comprar casas).

En la medida que los paises subdesarrollados crecieron mas que los desarrollados, se genero mas ahorro en el mundo. El ahorro aumento mucho mas, ya que los paises del tercer mundo aumentaron su consumo menos que el PBI.

Las oportunidades de inversion no crecieron en igual medida. Eso hizo que las tasas de interes bajen, y que haya un exceso de plata en la vuelta. Todo esto se deberia estabilizar una vez que los chino, indios, brasileros, etc. empiecen a consumir mas (sobre todo ahora con las tasas a 3 anios en 1.6% y el dolar en picada.

Escuchando las noticias en Uruguay, pareceria que el 2008 es el anio del fin de los EEUU. En medio de todo este relajo, vale la pena tomar un poco de perspectiva y ver que esta pasando realmente.

• Llegamos a esto sobre todo debido a un largo periodo de tasas de interes bajas, junto con inflacion baja.
• Eso hizo que los americanos se endeudaran fuertemente, sobre todo en hipotecas, deuda de tarjetas de credito, y deuda del gobierno. El endeudamiento hipotecario era sostenible siempre y cuando las propiedades siguieran subiendo, cosa que obviamente no iba a seguir por siempre.
• Las tasas de interes se mantuvieron bajas debido a un exceso de liquidez sobre todo en China, que le prestaba a EEUU los dolares que le entraban por las exportaciones, para sacarlos del mercado y evitar inflacion y/o apreciacion del Yuan. Lo mismo paso con los exportadores de petroleo.
• Esos desbalances no podian seguir por siempre. Las propiedades no pueden seguir subiendo de valor hasta el infinito. China, Japon y los paises arabes no pueden acumular reservas sin fin. En algun momento tienen que gastar ese dinero.
• La caida de Bearn Stearns fue absolutamente espectacular. Para los que lo conocen recien ahora, Bearn Stearns era uno de los bancos mas grandes de los EEUU, pero era un banco de inversiones (o sea, no atendia publico en general). Su CEO era la persona mejor paga de Wall Street. Ya se sabia que Bearn Stearns estaba metido fuerte en el tema de los sub-prime. Lo que no se sabia era cuanto. El jueves se desato una corrida. El viernes el banco anuncio que habia conseguido una inyeccion de capital, supuestamente suficiente. La accion bajo un 50%. El lunes el banco se habia vendido a un precio de aprox un 2% de lo que valia el jueves. Destruccion creativa en su maxima expresion.
• La intervencion de la Fed es muy inusual. Los bancos de inversion normalmente no estan regulados. Los gobiernos regulan a los bancos comerciales, para proteger a los depositos y a la cadena de pagos. Como los bancos de inversion invierten plata propia mas plata de clientes sofisticados, nunca se entendio necesario protegerlos. El problema es que hoy el mundo de las finanzas esta muy entrelazado. Bearn Stearns tenia papeles por un valor nominal de 10 trillones de dolares (!!!). Eso es 1000 veces lo que el banco valia antes de su caida, y mayor que el PBI de los EEUU. Si Bearn Stearns caia iba a provocar un efecto domino impresionante.
• JP Morgan compro a Bearn Stearns por la cuarta parte de lo que vale el edificio de la sede central. Yo creo que JPM hizo un negocio fabuloso, pero para estar seguro va a demorar. De todos modos, lo de JPM no fue solo la oportunidad: JPM tiene un negocio grande de «seguros de default». Si Bearn Stearns caia, JPM tambaleaba.
• La Fed bajo las tasas nuevamente, llevandolas a 2.25%. La tasa no es tan baja, en el 2003 llego a estar a 1%. El tema es lo rapido que bajo, hace 6 meses estaba a 5.25%. El efecto es clarisimo: alguien que tenia un palo en bonos de corto plazo, que le dejaban 52k anuales, ahora le deja 22k. Que hacer? Una de dos: a laburar o a buscar inversiones reales. Eso va a mover la economia fuertemente.
• El dolar va a seguir cayendo. Es eso malo? Yo creo que no. Lo unico malo es que demoro en pasar. Esto va a revertir el deficit fiscal y comercial de los EEUU. China va a tener una encrucijada: o deja que el yuan se revalue bastante, o sigue acumulando reservas. La baja del dolar le costo a China cerca de 150 billones de dolares.
• Yo creo que el efecto en las empresas americanas se va a sentir muy rapido. Los consumidores americanos se van a tener que apretar, y las empresas van a funcionar a toda maquina. Es de esperar tambien que esta baja de tasas genere inflacion en EEEU.
• La Fed disparo con una bazooka. Si todo esto no funciona, vamos a ver una situacion bien complicada: la Fed se va quedando sin municiones. Cuando las tasas se acercan a cero, la politica monetaria deja de tener uso. Yo dudo que se llegue a eso, porque el dinamismo de la economia americana es fuera de serie. Sin embargo en Japon ha sucedido, y hay varios libros y articulos escritos al respecto (uno de ellos por Bernanke).

Ayer en una entrevista en Sarandi, Ricardo Hausman dijo algo asi como «Las crisis no necesariamente son malas. Estaba haciendo falta una crisis para corregir algunos desbalances».